La due diligence académica tiene centenares de ítems. La due diligence práctica se reduce a un puñado de cuestiones críticas que determinan si una operación sale bien o mal. Compartimos las nuestras.
La due diligence es, probablemente, la fase más temida de cualquier proceso de venta de empresa. Para el empresario, supone abrir las entrañas de su negocio a un extraño. Para el comprador, supone buscar problemas donde el vendedor ve virtudes. Y para los asesores de ambas partes, supone un volumen de trabajo descomunal que se traduce en informes de centenares de páginas.
Después de participar en más de ciento cincuenta procesos de evaluación de empresas, he aprendido que la due diligence académica — esas listas de verificación con trescientos ítems — es necesaria pero insuficiente. Lo que realmente determina si una operación tendrá éxito o fracasará se reduce a un puñado de cuestiones críticas que no siempre aparecen en los informes formales.
La due diligence formal suele dividirse en cuatro áreas.
Financiera. Un equipo de auditores revisa los estados financieros de los últimos tres a cinco años, verifica la calidad de los ingresos, normaliza el EBITDA, identifica partidas no recurrentes, analiza el capital circulante y verifica la posición de deuda neta. Es un trabajo técnico y esencial.
Fiscal. Un equipo fiscal revisa las declaraciones de impuestos, identifica contingencias potenciales, evalúa el cumplimiento de la normativa fiscal y analiza la estructura societaria. Las contingencias fiscales son uno de los hallazgos más frecuentes en pymes españolas.
Legal. Un equipo jurídico revisa contratos con clientes y proveedores, contratos laborales, licencias y permisos, litigios pendientes, propiedad intelectual y cumplimiento regulatorio.
Laboral. Revisión de la plantilla, contratos, convenio colectivo, contingencias laborales, planes de igualdad y cumplimiento de la normativa de prevención de riesgos laborales.
Estos informes son valiosos y necesarios. Pero no cuentan toda la historia.
Más allá de los informes formales, hay un conjunto de cuestiones que, en mi experiencia, son las que verdaderamente determinan el resultado de una inversión. Son cuestiones que requieren criterio, no solo análisis técnico.
No todos los euros de facturación son iguales. Un euro de facturación recurrente — un contrato a largo plazo, un cliente con pedidos mensuales estables — vale mucho más que un euro de facturación puntual. Un euro de margen bruto alto vale más que un euro de margen bajo.
Lo que realmente miramos es la composición de los ingresos. ¿Cuántos clientes tiene la empresa? ¿Cuál es la concentración? (Si un solo cliente representa más del 20% de la facturación, es un riesgo). ¿Cuál es la antigüedad de las relaciones comerciales? ¿Cuál es la tasa de retención de clientes año a año? ¿Los ingresos crecen porque la empresa vende más a los mismos clientes, porque gana clientes nuevos, o porque ha subido precios?
Esta es, probablemente, la cuestión más crítica en cualquier operación de middle-market. ¿Cuánto de lo que funciona en esta empresa depende de la presencia, las relaciones y la energía del fundador?
La evaluamos observando varios indicadores. ¿Quién firma los contratos con los clientes grandes? ¿Quién toma las decisiones de precio? ¿Quién resuelve los problemas operativos urgentes? ¿Hay un equipo directivo con autonomía real o son ejecutores de las decisiones del fundador?
Cuando la dependencia del fundador es alta, no significa que no compremos. Significa que el plan post-adquisición debe incluir una transición cuidadosa, un periodo de acompañamiento del fundador y, posiblemente, la incorporación de un director general que asuma progresivamente las funciones del fundador.
Los estados financieros no miden la calidad del equipo. Pero la calidad del equipo determina los estados financieros futuros.
Lo que miramos es: ¿hay mandos intermedios capaces? ¿Se puede construir un equipo directivo completo con las personas que ya están en la empresa? ¿Cuál es la antigüedad media del equipo? ¿Cuál es el clima laboral? ¿Se pagan salarios competitivos?
Visitamos las instalaciones. Hablamos con los empleados. Observamos cómo interactúan los equipos. Prestamos atención a señales sutiles — el orden del almacén, la limpieza de las oficinas, la actitud de la recepcionista, la puntualidad de las reuniones. Todo comunica.
Quizá la señal más reveladora de una due diligence es el grado de coherencia entre lo que el empresario ha contado durante la fase de negociación y lo que encontramos al examinar la empresa.
Si el empresario dijo que la empresa crecía al 10% anual y los estados financieros lo confirman, bien. Si dijo que no había contingencias fiscales y el informe fiscal lo confirma, bien. Si dijo que el equipo estaba contento y nuestras conversaciones con los empleados lo confirman, mejor.
Pero si hay discrepancias significativas — ingresos inflados, contingencias ocultadas, problemas laborales minimizados — la confianza se rompe. Y una vez rota la confianza, la operación es muy difícil de salvar.
Finalmente, miramos el potencial de mejora post-adquisición. No el potencial teórico (“si vendiéramos en diez países más…”) sino el potencial práctico y creíble, basado en palancas que sabemos cómo activar.
¿Se puede mejorar el control de gestión? ¿Se puede profesionalizar la función comercial? ¿Se pueden optimizar los procesos operativos? ¿Hay adquisiciones complementarias disponibles? ¿Se puede mejorar el pricing?
Cada palanca de mejora que identificamos y que consideramos ejecutable incrementa el valor que estamos dispuestos a pagar. Cada palanca que el vendedor presenta pero que no nos resulta creíble la descartamos.
Si está preparándote para una due diligence, estos son mis consejos prácticos.
Sé transparente. Lo que escondas se encontrará, y el daño a la confianza será mayor que el daño del hallazgo en sí.
Prepara la documentación. Un data room bien organizado, con la información estructurada y accesible, acelera el proceso y genera una impresión de profesionalidad que el comprador valora.
Anticipa los problemas. Toda empresa tiene problemas. El comprador lo sabe. Lo que diferencia a un buen vendedor es que conoce sus problemas, los ha documentado y tiene una explicación razonable para cada uno.
No te tomes los hallazgos como un ataque personal. La due diligence es un proceso técnico, no un juicio moral. Que el comprador encuentre una contingencia fiscal no significa que piense que es un defraudador. Significa que está haciendo su trabajo.
Mantén la empresa funcionando. Durante los meses que dura la due diligence, la empresa sigue operando. No descuides la gestión por atender a los auditores. Un descenso en los resultados durante el proceso es la peor señal posible.
Si acompaña profesionalmente a un empresario en esta situación, hablemos.
Dirk Manuel Martens Jiménez Fundador, Blue Mountain Capital
Fundador de Blue Mountain
Más de 15 años invirtiendo en empresas españolas con capital paciente. Especialista en sucesión empresarial, gobierno corporativo e inversión en middle-market.
Por Dirk Manuel Martens Jiménez
Por Dirk Manuel Martens Jiménez
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